A 宏观：全球经济增长预期连遭下调，美国降息预期升温

 贸易摩擦不断，全球经济预期连遭下调。受全球贸易紧张局势影响，OECD将2019年全球经济增速预期自去年预估的3.9%下调至3.1%。IMF在今年4月的《世界经济展望》中再度下调了对全球经济增长的预期，IMF预计2019年全球经济将增长3.3%，2020年增长3.6%；2019年增长比2019年1月的预测下调了0.2百分点，2020年预期未变。而在今年年初，世界银行也下调全球经济增长预期，认为2019年和2020年全球经济增速预计将分别放缓至2.9%和2.8%。

 美国经济增长减速，年内降息预期升温。美国经济在第一季度实现3.2%的增速后第二季度开局不利，多机构下调美国经济增长预期。IMF的预测数据显示，2019年美国经济增长将下滑至2.3%，2020年将进一步下滑至1.9%。受经济预期走弱影响，美联储年内降息预期不断增强，近期美联储主席鲍威尔表示，正在密切关注贸易局势发展及其对美国经济的影响，有必要的话将采取适当行动维持经济扩张。这一表态被市场解读为美联储对降息持开放态度。此番美联储态度转为“鸽派”主要由于美国经济出现一些危险的信号，如美债长短期收益率倒挂释放了经济衰退的信号，同时在贸易摩擦不断的背景下美国经济前景堪忧，加之近期悲观的经济数据，市场对美国经济增长存在担忧。

 欧洲经济增速下滑。欧盟的最新预测显示，今年欧盟整体经济增长预期从2月预期的1.5%降至1.4%，明年的增长预期则从1.7%下调为1.6%，欧元区今明两年的经济增长分别被下调至1.2%和1.5%。当前欧盟面临的外部风险包括贸易保护主义政策、全球经济增速放缓，内部风险包括英国“硬脱欧”、制造业持续萎靡等，均会拖累经济增长。

 亚洲经济体经济增长放缓。亚洲开发银行4月3日发布的《2019年亚洲发展展望》报告称，大部分亚洲发展中经济体增长势头依然强劲，但随着全球需求放缓和贸易紧张局势持续，今年和明年的增长速度将会放缓。亚行报告预计2019年和2020年亚洲发展中国家增长率将分别放缓至5.7%和5.6%，低于2018年的5.9%，但亚行维持了去年对2019年中国经济增长6.3%的预测值不变。

 B 供给：持续收缩，减产协议有望延期

 OPEC延续超额减产，减产协议大概率延期。在减产协议框架下，今年前5个月参与减产的OPEC11个产油国整体超预期减产，2—5月减产执行率均超出减产目标，沙特、科威特、阿联酋等产油国依然维持较高的减产执行率，尤其是沙特5月减产幅度较减产目标多了62万桶/日，成为减产的主力。而作为OPEC第二大产油国，伊拉克在本轮减产中贡献较小，5月产量反而超过减产目标。近期主要产油国均表达了延续减产协议的意愿，但在调整减产幅度方面我们认为可能性不大，就当前市场来看，延长减产协议基本符合市场预期，对油价进一步提振作用相对有限，而如果不延长减产或者减产力度放松，对市场将形成较大利空，可关注7月初的减产协议走向。

 沙特产量超预期下降。沙特作为减产的主力，其减产份额达到减产总额的四分之一，且在本轮减产中，沙特远超标准的减产力度成为减产协议达标的关键。今年以来，沙特原油产量持续下滑，至5月，沙特产量降至969万桶/日，远低于减产目标，而在伊朗、委内瑞拉原油供给被动下滑的背景下，沙特在当前产量水平上进一步减产的可能性不大，目前沙特拥有120万—150万桶/日的剩余产能，因此具备大幅增产的条件。另外，夏季沙特会有一部分原油用于发电，需求较其他季节高30万—60万桶/日，2005年最高达到90万桶/日，但随着其他能源如天然气、燃料油用于发电需求的增加，原油的发电需求显著下降，2018年降至50万桶/日左右。按照这个水平来看，沙特夏季用于发电需求的原油量增幅仅为20万桶/日左右，对其原油出口的影响并不显著。

 伊朗原油供给持续下滑。4月底美国宣布终止伊朗制裁豁免，这意味着伊朗原油对外供给进一步受阻。实际上自去年年中以来伊朗原油产量及出口量已经出现明显下滑，去年11月美国宣布重启对伊朗制裁，好在给予了主要进口伊朗原油的国家以豁免权，使得伊朗原油的正常出口并未完全被切断。但今年以来，伊朗原油出口量下降依然明显，路透船期数据显示，4月伊朗原油出口船运量从3月的191万桶/日下滑至107万桶/日，而5月更是下降至不足50万桶/日，4月仅有中国、印度、土耳其在进口伊朗原油。另外，伊朗击落美国无人机事件加剧了中东地区的紧张局势，对短线油价走势形成提振。

 美国石油活跃钻机数仍在下降。截至6月7日当周，美国原油日均产量达到1230万桶，而在此前一周达到1240万桶/日，创年内新高。今年以来，美国原油产量增速在持续放缓，代表上游投资景气度的钻机数据持续下滑，这与去年四季度油价的下跌有直接关系。当前美国石油活跃钻机数仍呈现下滑趋势，较2014年高峰时期下降了近一半，但单井效率显著提升，使得页岩油产量仍保持增长。

 美国页岩油产区投产率回升明显。上半年美国原油产量增速明显放缓，由于去年四季度油价的下跌，美国在线活跃钻机数在上半年持续下滑，同时我们看到美国七大页岩油产区的库存井数在持续上升，更多的钻井成为库存井。但近期我们从数据中看到一些变化，近两个月，美国七大页岩油产区投产率回升非常明显，这意味着有更多的钻井勾通油层进而形成产量，尤其是美国最大的页岩油产区Permian盆地投产率显著回升，这也进一步证实产量将提速的预期。

 C 需求：三大能源机构持续下调原油需求增长预期

 全球原油需求增速连遭下调。经济前期悲观下带来的是能源需求的预期下滑，今年以来，三大能源机构持续下调2019年全球原油需求增长预期，最新的数据显示，EIA、IEA、OPEC对2019年全球原油需求增长的预期分别为121万桶/日、130万桶/日以及121万桶/日，OPEC和IEA的预期较年初均有所下滑。

 美国当前需求依然偏弱。美国市场原油库存及成品油库存均在增长，原油库存升至4.8亿桶，创近两年来新高，且高于过去5年同期均值水平，而汽油库存及库欣地区原油库存也升至5年均值上方。当前为原油消费旺季，虽然美国炼厂开工率近期处于回升态势，但仍低于5年均值及往年同期水平，这与前期炼厂延长检修期以应对IMO2020新政有直接关系，后期美国市场需求有望恢复。

 中国终端需求表现疲软。中国市场当前原油进口需求较为强劲，但下游成品油消费低迷。中国5月原油进口从4月的4373万吨纪录高位下滑8%至4023万吨，主要由于中国炼油企业削减从伊朗进口原油，同时部分炼厂处于检修期。但今年中国原油进口整体保持强劲，前5个月进口量同比仍然增长7.7%。而从终端消费来看，今年1—4月中国国内汽油需求同比增长了3.79%，与前几年的增速相比下滑非常明显，主要由于汽油的消费领域汽车市场近两年销售情况不如往年。根据中国汽车工业协会的统计，2018年中国乘用车消费出现了年度负增长，与2017年相比累计下滑4.08%，2019年第一季度乘用车累计销售量与2018年相比下降14.7%。而柴油需求同样不尽如人意，2018年柴油需求同比下滑6.57%，今年1—4月下滑幅度扩大至12%。

 D 持仓：

 基金看空情绪得以释放

 近期我们看到，基金在欧美原油期货上的净多头寸连续7周下滑，基金多空持仓比从高位掉头持续走弱，而在今年前4个月该数据在持续增长。结合近期行情走势来看，随着油价的下跌，基金看空情绪得以释放，当前基金多空持仓比已跌至低位，进一步下降空间预计有限，后期市场情绪有望逐步恢复。

 近期油市情绪有所恢复，中东局势紧张提振市场做多情形，三大机构近期接连下调今年原油需求增长预期。反观供给端，OPEC及俄罗斯等主要产油国在延长减产协议方面的态度逐渐明确，但下半年美国产量的潜在增长将对全球供给形成对冲。就短期来看，受地缘政治紧张影响，油价大幅反弹，但欧美原油上方面临较强的技术阻力，预计短期进一步上行空间受限。

 另外，鉴于市场情绪的恢复、美国供给冲击落地滞后以及需求端的阶段性预期好转，看好三季度油价的回升。