备受各方关注的降准“靴子”终于要落地了。在金融监管趋严的形势下，银行存款增速大幅放缓、资金成本上升，加上影子银行业务迅速萎缩，社会融资规模增量明显低于预期。此次降准将进一步增加银行体系资金的稳定性，优化流动性结构，同时适当释放增量资金，但稳健中性的货币政策取向保持不变——

 从4月25日起，中国人民银行将下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点。为何要在此时定向降准？有观点认为，此次降准是货币政策转向宽松的开端，究竟该如何理解？

 给资金成本“降温”

 加大对实体经济尤其是小微企业的支持是此次降准的核心。央行此次对资金用途作了明确限制，要求相关金融机构把新增资金主要用于小微企业贷款投放，并适当降低小微企业融资成本，改善对小微企业的金融服务，上述要求将纳入宏观审慎评估体系（MPA）考核。

 各方对降准的呼声由来已久。尤其是在金融监管趋严的形势下，银行存款增速大幅放缓、资金成本上升，加上影子银行业务迅速萎缩，社会融资规模增量明显低于预期。今年一季度，社会融资规模增量为5.58万亿元，比上年同期大幅减少1.33万亿元。今年3月末，广义货币（M2）增速为8.2%，M1增速为7.1%，信贷增速为12.8%，存贷款增速缺口不断拉大。

 2014年9月份，央行创立中期借贷便利（MLF），并逐步成为向市场投放流动性的重要工具之一。据工银国际测算，当前MLF存量约4.9万亿元，在完成本次9000亿元MLF的置换后，仍有4万亿元左右的MLF存量。工银国际研究部副主管涂振声认为，当前资金投放结构不合理，在现有的考核体系下，大行更容易获得资金，中小银行获取资金难度较大；同时，使用MLF的资金成本较高，目前1年期MLF的投放利率高达3.3%，明显高于法定存款准备金的利率。

 因此，此次降准的主要用途是低成本长期资金置换MLF，同时将新增4000亿元长期资金，其中大部分增量资金将释放给城商行和非县域农商行。中国人民银行有关负责人表示，为了加大对小微企业的支持力度，可以通过适当降低法定存款准备金率置换一部分央行借贷资金，进一步增加银行体系资金的稳定性，优化流动性结构，同时适当释放增量资金。这样一来，可以增加长期资金供应，银行资金成本将有所降低，置换MLF将使商业银行付息成本有所减少，有利于降低企业融资成本。

 东方金诚研发部副总经理王青认为，增量长期资金可直接对金融体系中城商行等机构流动性吃紧局面起到一定缓冲作用，并增加小微企业贷款的低成本资金来源。同时，减少短期工具操作，也有助于控制资金供需期限错配和市场流动性波动。

 流动性将更趋平稳

 降准也将进一步增加流动性的稳定性。2014年前，外汇占款是我国央行投放基础货币的主要渠道。在我国经常项目和资本项目“双顺差”的情况下，2005年底至2011年底的6年间，央行外汇占款迅速增长，从6.2万亿元增加到23.2万亿元。在此期间，央行为对冲外汇占款带来的流动性，多次调升存款准备金率，从7.5%攀升至21.5%的高位。2014年是央行外汇占款的“分水岭”，外汇占款自此开始下降，这一投放基础货币的渠道也逐步萎缩。虽然央行在此后数次降准，但其提供的流动性规模仍然赶不上外汇占款的下降规模，存款准备金率仍然处于高位。

 没有大规模降准也是考虑到当时的经济形势。2015年前后，由于面临较大经济下行压力，央行曾5次降准和降息，随着经济企稳反弹、人民币汇率波动加大、金融市场风险上升，央行在2016年和2017年都未全面降准。在各方呼声较大的情况下，央行仅在2017年9月末宣布将于2018年对普惠金融实行定向降准。涂振声认为，此次在宏观经济稳定、人民币汇率走强等情况下实行较大规模的降准具有明显的合理性。

 从2014年起，央行创设了更多短中期货币政策工具，主要通过公开市场操作、MLF等方式来调节基础货币供应，包括MLF在内的一系列货币政策工具在当时有效地平抑了流动性的波动，对冲了外汇占款的下降，及时向市场补充了流动性。但从长期看，以MLF向市场投放流动性的模式存在一定问题，涂振声认为，这不利于稳定流动性预期，虽然MLF通常期限相对较长，初期多为3个月和6个月期，近来则基本为1年期，不过仍需要央行不断开展到期后再投放对冲操作。从市场反应来看，MLF到期的时点也容易导致市场出现一定波动。

 降准也将进一步增加银行体系资金的稳定性。“本次降准有助于缓解金融体系流动性压力。”王青认为，目前以银行表外融资和非标资产为代表的影子银行存量规模仍然很大，如银行表外理财、委托贷款和信托贷款存量等。这些资产负债项目回表将大幅增加银行业存款准备金、资本金占用，形成资金缺口。本次降准一方面将直接减少银行业存款准备金规模，另一方面也有助于银行业通过增厚利润的方式补充资本金。

 货币政策取向不变

 “稳健中性的货币政策取向保持不变。”央行有关负责人表示，此次降准释放的资金大部分用于偿还中期借贷便利，属于两种流动性调节工具的替代，而余下的小部分资金则与4月中下旬的税期形成对冲，因此在优化流动性结构的同时，银行体系流动性的总量基本没有变化，保持中性。

 对于货币政策的走向，今年的《政府工作报告》已经给出了明确的方向：稳健的货币政策保持中性，要松紧适度。管好货币供给总闸门，保持广义货币M2、信贷和社会融资规模合理增长，维护流动性合理稳定。中国人民银行行长易纲近期在博鳌亚洲论坛2018年年会上也强调，中国目前实行的是稳健中性的货币政策，并没有实行量化宽松政策及零利率政策。目前，中国十年期国债收益率约为3.7%，美国十年期国债收益率约为2.8%，中美利差处于比较舒服的区间。

 王青也表示，此次降准仍属定向降准，并非普降，也并非意在大规模扩张货币供应量、开闸放水，主要是为了进一步推进金融整顿，防范流动性风险，同时对小微企业提供定向支持。这与“降息降准”的宽松货币政策取向明显不同。事实上，在整个宏观经济去杠杆过程中，央行将持续实施稳健中性的货币政策，把握政策节奏和力度，做到松紧适度。王青预计，未来央行还将持续降低存准率，“当然，中国是发展中国家，为了防范金融风险，保持相对较高的存准率还是必要的”。

 央行有关负责人强调，将继续实施稳健中性的货币政策，保持流动性合理稳定，引导货币信贷和社会融资规模平稳适度增长，为高质量发展和供给侧结构性改革营造适宜的货币金融环境。